Türkiye’de Sıcak Para

Cari açık veren başka bir ifade ile ürettiğinden fazla tüketen toplumlar, başkalarının tasarruflarına ihtiyaç duyar. Yabancıların yaptığı söz konusu tasarruflar bir ülkeye soğuk ve sıcak para olmak üzere temelde iki şekilde giriş yapar. Sıcak para yabancı yatırımcının bir ülkede hisse senedi veya tahvil satın almak, bankalarda mevduat hesabı açtırmak veya belirli anlaşmalarla borç vermek suretiyle bir ülkeye gelen dövizdir. Sıcak paranın hisse senedi ve tahvil piyasalarında değerlendirilmek üzere gelen kısmına portföy yatırımları adı verilmektedir. Önceki yazım sıcak para hakkındaydı. Şayet okumadıysanız bu yazının daha iyi anlaşılması için göz atmanızda fayda var. Bu yazıda ise Türkiye’deki sıcak para hareketlerini değerlendirelim.

Türkiye’de sıcak para

Aşağıda yer alan grafikte, net sıcak para miktarları milyar dolar cinsinden bulunmaktadır. TCMB’den sağlanan bu veriler, 2000 yılından bu yana grafikte yer alıyor. Sıcak para hisse senedi ve tahvil piyasamıza gelen portföy yatırımlarını, reel kesimde firmaların, başta bankalar olmak üzere finansal kesimin ve kamunun gerçekleştirdiği borçlanmaları kapsamaktadır. Peki, ne yok bu rakamların içinde diye sorarsanız, doğrudan yatırımların olmadığını belirtebiliriz. Yani yabancı yatırımcının Türkiye’de bir işletme kurması veya kurulu bir işletmeyi kısmen ya da tamamen satın alması başka bir ifade ile “soğuk para” bulunmamaktadır. Yabancıların Türkiye’de satın almış olduğu gayrimenkuller karşılığında gelen dövizin de, her ne kadar üretime sınırlı katkısı olsa da, doğrudan yatırım olarak yani soğuk para olarak değerlendirildiğini de belirtmek gerekir.      

2000 yılında gerçekleşen 9 milyar dolarlık sıcak para girişinin, o zamana kadar gerçekleşen en yüksek tutar olduğunu öncelikle belirtelim. Kasım 2000’de yaşanan likidite krizine rağmen yaşanan bu giriş, 2000 yılı başında uygulamaya konulan ekonomik program ile ilgili. 90’lı yılların kronik hale gelmiş ekonomik sorunlarını çözme adına ciddi bir gayret ortaya konmuş, IMF ile yapılan anlaşma ile yılın ilk altı ay işler yolunda gitmiştir. Kısa sürede önemli sonuçlar da elde edilmiştir. Ancak sonrasında bazı konularda yaşanan anlaşmazlıklar, Kasım 2000 likidite krizine neden olmuştur. IMF’nin ek likidite desteği ile sıkıntı kısmen atlatılsa da, reformlar konusunda yaşanan tıkanıklık ülkemizi, Türkiye tarihinde görülen en büyük yerel kriz olan Şubat 2001 krizi ile yüzleştirmiştir. Dalgalı döviz kuruna geçtiğimiz 2001 yılında, 17 milyar dolarlık ciddi miktarda sıcak para çıkışı gerçekleşmiştir. 

Daha sonra, bu sefer ciddi bir kriz atlatmış olmanın da etkisiyle, benzer bir ekonomik program tekrardan uygulamaya konulmuştur. Bu süreçte bankacılık sistemi sağlam bir zemine kavuşmuş ve kamu mali disiplini sağlanmıştır. Bu iki önemli yapısal reforma, Avrupa Birliği sürecinde yaşanan gelişmeler ve müzakerelere başlanmasının da ülkemize önemli katkısı olmuştur. 2007 yılına kadar başta bankalar olmak üzere özel sektör yurtdışından önemli miktarlarda kaynak temin edebilmiştir. 

2008 Eylül’ün de Lehman Brothers adlı yatırım bankasının yaklaşık 600 milyar dolar borçla batması, 2007 yılında ABD’de baş gösteren küresel krizin tüm dünyaya yayılmasını tetiklemiştir. Böylece dünya ekonomisi 2008’in son çeyreği ve 2009 yılında ciddi sorunlar ile karşılaşmış, bu durum bizi de etkilemiş ve ülkeye giren sıcak para 2009 yılında 3 milyar dolara kadar gerilemiştir. Ancak FED’in küresel krizden çıkış için faiz oranlarını %5 düzeylerinden hızla %0,25 çekmesi bununla da yetinmeyip bilançosunu 0,7 trilyon dolardan 4,5 trilyon dolara çıkarması hem küresel krizin etkilerini azaltmada hem de gelişmekte olan ülkelere ciddi miktarlarda para akışına neden olmuştur. Ülkemize gelen sıcak para 2013 yılında 64 milyar dolara kadar ulaşmıştır. 2015 yılı ise Fed’in faiz artırmaya başlama tartışmaları ve yılın son ayında faizleri uzun bir aradan sonra artırmaya başlamasıyla birlikte, bu devasa parasal genişlemenin sonuna gelindiği algısı oluşmuştur. O yıl Türkiye’den 2 milyar dolarlık sıcak para çıkışı gerçekleşmiştir. Aynı yıl Borsa İstanbul 100 endeksi %14, dolar bazında ise %32 oranında değer kaybetmiştir. 

Amerikan ekonomisi toparlarken, Avrupa Birliği ülkelerinin yüksek borç düzeylerinden dolayı görece toparlayamamış olması, Avrupa Birliği Merkez Bankası’nın ve Japonya Merkez Bankası’nın parasal genişlemeyi Fed ile sonlandırmamış olmaları gelişmekte olan ülkelere sıcak para girişini devam ettirmiştir. Türkiye’ye 2016 yılında 13, 2017 yılında da 30,8 milyar dolar sıcak para girişi gerçekleşmiştir. Ancak Fed gibi diğerlerinin de parasal genişlemeyi yavaş yavaş sonlandıracak olmaları cari açık veren Türkiye gibi ülkeleri önemli sorunlar ile yüzleştirebilir. Bu sorunlar başta kurlarda artış, ki son günlerde yüksek cari açık verisi ile ivme kazandığı gibi, düşürülemeyen enflasyon ve yüksek faiz olarak kendini gösterebilir. 

Burada bize düşen sıcak paraya olan ihtiyacımızı azaltacak yapısal reformlara girişmektir. Bu da yüksek katma değerli üretim ile mümkündür. Potansiyeli nispetinde dünya ile rekabet edebilen bir Türkiye'nin, birçok yerde dile getirildiği gibi başta eğitim ve hukuk alanında yapısal reformlara ihtiyacı vardır.

Sıcak Para

Sıcak para ekonomi gündemimize zaman zaman girmekte ve ilgi çeken bir konu olarak karşımıza çıkmaktadır. Sıcak para nedir? Sıcak para bir ülkeye niçin gelir? Sıcak para kısa vadeli midir? Türkiye sıcak paraya bağımlı mıdır? Sıcak paraya vergi uygulanmalı mıdır? Bu yazımızda bu sorulara cevap vermeye çalışalım.

Sıcak para nedir?
Sıcak para bir ülkeye doğrudan yatırımlar dışında gelen yabancı paradır. Genellikle sıcak para denildiğinde hisse senedi, tahvil gibi finansal araçlarda değerlendirilmek üzere o ülkeye gelen yabancı paralar akla gelir. Aynı zamanda bir ülkenin hisse senedi ve tahvil piyasasına gelen sıcak para, portföy yatırımları olarak da adlandırılır. Ancak sıcak para bu finansal araçlar ile sınırlı değildir. Başta bankalar olmak üzere finansal kesime ve reel sektöre yabancılar tarafından açılan krediler ve yabancıların açtırdığı mevduat hesapları da sıcak para olarak değerlendirilmektedir. Özetle sıcak para deyince, yabancıların hisse senedi, borç senedi satın almak, mevduat veya tevdiat hesabı açtırmak veya belirli antlaşmalar ile borç vermek sureti ile ülkeye getirdikleri yabancı para yani döviz akla gelmelidir. Özellikle cari açık veren Türkiye gibi ülkelerde ortaya koyduğu sonuçlar açısından, sıcak paranın ülkeye girişinden ziyade çıkışının daha çok önem arz ettiği belirtilebilir. 

Sıcak para bir ülkeye niçin gelir?

Kendi ülkesinde veya başka diğer ülkelerde elde edebileceği getiriden çok daha fazlasını kazanacağını bildiği veya umduğu için gelir. 

Sıcak para kalıcı mıdır?

Değildir. Ülke riskinde beklenenin üzerinde bir artış olması durumunda sıcak para hızla ülkeyi terk edebilmektedir. Özellikle likiditenin yüksek olduğu hisse senedi ve tahvil piyasasında ani çıkışlar görülebilmekte bu durum kur artışlarını da beraberinde getirmektedir. Ancak finansal veya reel kesime açılan kredilerde durum biraz farklıdır. Örneğin bir bankanın yurt dışındaki bankalardan 1 yıl vade ile kullandığı bir sendikasyon kredisi vadesinde ödenecektir veya yenilenebilecektir. Uygulamada bu kredilerin yurt dışı finansman koşulları ve ülke riskine göre değişen faiz oranlarıyla yenilendiği böylece bu yolla ülkeye gelen sıcak paranın uzun süre ülkede kalabildiği görülmektedir. Bu açıdan bakıldığında bu tür krediler için sıcak para yerine “ılık para” ifadesinin kullanılması daha uygun olabilir. Ilık para konusunu başka bir yazıda daha yakından ele alalım.

Sıcak paraya bağımlı mıyız?

Bir örnek ile bu sorunun cevabını arayalım. Belirli bir dönemde 100 TL geliriniz var ve siz 125 TL harcama yapıyorsunuz. Olmayan parayı harcayamayacağınız için; 25 TL borçlanmanız, yeteri kadar borç bulamazsanız da acil durumlar için bir kenara koyduğunuz paranızdan kullanmanız ya da sahip olduğunuz bir varlığı satarak fazla harcamanızı finanse etmeniz gerekmektedir. Diyelim ki; gelirinizin üzerinde harcamış olduğunuz 25 TL’nin 15 TL’sini kısa vadeli veya bir vadeye bağlı olmaksızın bir yakınınızdan “ne zaman istersen o zaman bir yolunu bulur öderim” şeklinde borçlandınız. 5 TL’lik uzun vadeli borçlanma gerçekleştirdiniz. Daha fazla borçlanma imkânınız yoktu ve 125 TL harcayabilmek için acil durumlarda kullanmak üzere bir kenara ayırdığınız paradan 5 TL kullandınız. Bu durumun uzun yıllar devam ettiğini yani her yıl gelirinizden fazla harcama yaptığınızı düşünelim. Bu fazla harcamayı borçla finanse ediyorsunuz. Bazen ihtiyacınızdan fazla borçlanıyor ve fazlalığı bir kenara koyuyorsunuz. Bazen de yeterinde borç bulamıyor acil durumlar için ayırdığınız paradan kullanıyorsunuz. Bu durum yıllar yılı bu şekilde devam ediyor. Sizce bu kişi sıcak paraya bağımlı mıdır? Yani örnekteki 25’lik açığın 15 TL’sini finanse ettiği sıcak paraya bağımlı mıdır? 

Türkiye 2017 yılında 47,1 milyar dolar cari açık verdi. Cari açığın finansmanı, yukarıda verdiğim örnekteki gibi oldu. Bu açığın 30,8 milyar doları sıcak para ile 8,1 milyar doları da soğuk para ile finanse edildi. Açığı kapatmaya borçlanmalar yetmedi ve 8,2 milyar dolarlık rezerv kullanımı gerçekleşti. Türkiye yıllardan beri cari açık veriyor ama genelde cari açıktan fazla borçlanma gerçekleşiyordu. Ancak 2017 yılında borçlanmalar açığı kapatmaya yetmedi. Aşağıda yer alan grafikte de görülen bu durum, cari açığın finansman kalitesindeki kötüleşmeyi bize gösteriyor.

    

Türkiye’nin kısa vadede cari açıktan kurtulabilmesi pek mümkün görünmüyor. Uzun vade için ise evet, İngiliz iktisatçı John Maynard Keynes “Uzun vadede hepimiz ölmüş olacağız” diyor. Uzun vade için tahmin yapmak kolay değil. Ancak uzun vadede cari açığı fazlaya çevirmeye dönük bir çabamız olmalı. Bunu da, bir cümle ile ifade etmek gerekirse, katma değeri yüksek üretim ile gerçekleştirebiliriz.

Sıcak paraya vergi uygulanmalı mıdır?

Yabancı yatırımcı 2017 yılında Türkiye tahvil piyasasında %14’leri aşabilen oldukça yüksek seviyelerde bir faiz geliri elde etti. Hisse senedi piyasasında ise BIST 100 endeksinin getiri oranı %52,1 oldu. Bu oranlar yıllık ve çoğu yerde göremeyeceğimiz kadar yüksek oranlar. Tabii bu piyasalarda yatırım yapan yerli yatırımcılar da bu kazançları elde etti. Ancak yabancı yatırımcılar için iki unsur bu durumu farklılaştırıyor. Ülkemizde, benzer ülkelerin hiçbirinde göremeyeceğimiz yüksek enflasyon oranları bu getirileri eritiyor. Yabancı yatırımcının ise böyle bir sorunu bulunmuyor, o Türkiye’de yaşamıyor dolayısıyla yüksek enflasyon oranı onu etkilemiyor. İkincisi kur farkları. Şayet yabancı yatırımcı Türkiye’de yatırıma başladığı ve yatırımını sonlandırdığı dönemde TL değer kazanmışsa bu yatırım “tatlının kaymaklısı” haline geliyor. Yani yüksekten bozdurduğu dövizi daha düşük kurdan geri alarak ilave bir kazanç elde etmiş oluyor. Şüphesiz bu durumun tersi de yabancının getirisini azaltıyor. Bütün bunlar dikkate alındığında yabancı yatırımcıdan ilave vergi alalım düşüncesi akla geliyor.

İktisatçı James Tobin tarafından sıcak paraya vergi uygulaması öne sürülmüştür. Tobin vergisi olarak adlandırılan bu vergi yabancının görece yüksek kazancını azaltmaktan ziyade sıcak paranın hareketini yavaşlatmayı hedeflemektedir. Sıcak paranın hızlı hareketinin borsalar ve kurlarda çok yüksek dalgalanmalara neden olduğu bilinmektedir. Piyasalardaki ani dalgalanmalar da krizleri tetikleyebilmektedir. Tobin vergisi sıcak paranın hareketini yavaşlatarak piyasalardaki dalgalanmayı azaltabilir. Ancak bu durum sıcak paranın o ülkeye gelmesini de engelleyebilir. Türkiye gibi yüksek cari açığa sahip ülkelerde bu verginin uygulanması pek kolay görünmemektedir. 

     

Küresel kriz ile başta ABD olmak üzere gelişmiş ülkelerde başlayan parasal genişleme sürecinde, gelişmekte olan ülkelere ciddi miktarlarda para akımları gerçekleşti. Bu sürecin her ne kadar sonuna gelinse de, uluslararası piyasalardan bir şekilde borç bulabiliyorsunuz. Ancak katlandığınız maliyet yani borçlanma faizi yüksek oluyor. Yüksek faiz vererek borçlanmak günü kurtarsa da ileride büyük sorunlara yol açabiliyor. Hatta 2017’de ülkemizde olduğu gibi yüksek faize rağmen yeterince sıcak para çekemiyor, rezerv kullanımı gerçekleştirmek durumunda kalabiliyoruz. Buna ise içeride genişlemeci maliye politikası ve buna bağlı olarak artan borçlanma ihtiyacı, dışarıda ise Fed’in faiz artırımları ve bilanço küçültmeye başlamış olmasına paralel olarak yükselen ABD faizlerinin neden olduğu belirtilebilir. ABD’de faizlerin yükselmesi yatırımcıların risk iştahını azaltarak gelişmekte olan ülkelerden çıkmalarını beraberinde getirebilir. Aslında önemli olan konu cari açığın finansmanı için yeterince soğuk para çekemememiz ve sıcak paraya bel bağlamamızdır. Sıcak para görüldüğü üzere bizi yüksek faize mahkûm edebilmektedir.

Türkiye’de sıcak para hareketleri ve bu hareketin ekonomiye ve piyasalara olan etkisini sonraki yazıya bırakalım.

Dolaylı Yatırım (Sıcak Para)

Yatırım gelir sağlamak amacıyla fonların çeşitli alanlara tahsis edilmesidir. Yabancılar tarafından bir ülkeye yapılan yatırımlar doğrudan ve dolaylı yatırımlar olmak üzere temelde ikiye ayrılmaktadır. Dolaylı yatırımlar, portföy yatırımları veya sıcak para olarak da adlandırılmaktadır.

Yabancı sermayenin hisse senetleri ve tahviller başta olmak üzere finansal araçlara yaptıkları yatırımlara dolaylı yatırım adı verilmektedir. Yabancı yatırımcılar hisse senetlerinin beklenen getirilerini ve/veya tahvil faizlerini görece yüksek bularak Türkiye’ye gelmektedir. Yabancı yatırımcılar önce döviz bozdurmakta sonra Türk Lirası ile hisse senedi veya tahvil satın almaktadırlar. Belirli bir süre sonunda çıkmak istediklerinde ise ellerindeki finansal araçları satarak tekrardan döviz almaktadırlar. Bu işlemde kur farklılıkları yabancı yatırımcıların getirilerini etkilemektedir. Yabancı yatırımcı önce döviz bozup TL’ye geçmekte daha sonra TL verip döviz almaktadır. Dolayısıyla ilgili süreçte TL değer kaybederse yabancı yatırımcının gelirini olumsuz, değer kazanırsa da olumlu etkilemektedir. Örneğin dönem başında $/TL 3,90 iken dönem sonunda 3,60 oluyorsa yabancı yatırımcı finansal araçlardan faiz, kar payı veya sermaye kazancı şeklinde elde ettiği getiriye ilave olarak, kur farkından da bir gelir elde etmektedir. Bu sebeple TL’nin hızlı değer kayıplarından sonra kurdaki artışla birlikte faiz oranları da yükseliyorsa bu anlatılan getiriyi elde edebilmek için sıcak paranın tekrardan ülkeye giriş yaptığından bahsedilebilir. Türkiye örneği için ilgili yazı okunabilir.

Türkiye’de Sıcak Para

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’ndan sağlanan aşağıda yer alan grafikte yıllar itibariyle Türkiye’ye giriş yapan sıcak para tutarları yer almaktadır. Sıcak paranın hisse senetlerinden ziyade tahvile (Devlet İç Borçlanma Senedi, DİBS) yöneldikleri görülmektedir. Yüksek enflasyon oranımızdan dolayı yüksek faiz taşıyan tahviller, yabancı yatırımcılara, kendi ülkelerinde enflasyon oranı çok düşük olduğundan, cazip gelmektedir. Örneğin yabancılar 2017 yılında itibariyle 7,3 milyar dolarlık tahvil satın almışlardır. Faiz oranları %11 ila %14 civarında seyreden bir yıl olmuştur 2017. Bu oranlar birçok ülkenin faiz oranlarının oldukça üzerindedir. Diğer taraftan 2017 yılında hisse senedi piyasasına giriş ise 3,2 milyar dolar düzeyindedir. Borsa İstanbul 100 endeksi de 2017 yılında %52,1 oranında getiri sunmuştur. Bu da oldukça yüksek bir orandır.       

Bir ülkeye sıcak paranın giriş çıkışı, borsa endeksi, kur ve faiz oranlarında aşırı dalgalanmaları beraberinde getirebilmektedir. Dolayısıyla sıcak paraya vergi konulması dönem dönem tartışılmaktadır. Cari açık veren bir ülke doğrudan yatırımlar (soğuk para) ile yeteri kadar sermaye çekemiyorsa sıcak para için yüksek faiz ödemek zorunda kalabilmektedir. Türkiye dönem dönem bu durumun örneklerini bize sunmaktadır.